Volatilität: Sicherheit und Renditequelle

Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. So, oder so ähnlich, lautet der Hinweis auf vertrieblich genutzten Materialien. In die Berechnung der Kennzahl „Volatilität“ fließt jedoch eben jene Wertentwicklung der Vergangenheit (bspw. in Form von täglichen Börsenendkursen der vergangenen drei Jahre) ein, um eine Aussage über die Schwankungsbreite des Basiswerts zu treffen. Demnach zeigt der ermittelte Wert die tatsächliche jährliche Schwankung des Börsenkurses innerhalb eines zurückliegenden Zeitraums, die sogenannte „historische Volatilität“, an.

Hingegen wird die „implizite Volatilität“ als Indikator für die aktuelle Verunsicherung an den Märkten genutzt. Im Gegensatz zu ihrem historischen Pendant misst die implizite Volatilität die derzeit von den Anlegern erwartete Preisschwankung des Basiswerts. Der bekannteste Volatilitätsindex VIX (CBOE Volatility Index) bildet die vom Markt prognostizierte Schwankungsintensität des S&P 500 innerhalb des Zeitraums von einem Monat ab. Sein deutsches Ebenbild stellt der VDAX-NEW dar, der entsprechend die implizite Volatilität des DAX wiedergibt. Die Bezeichnung Angstbarometer basiert auf der in der Regel gegenläufigen Entwicklung von Basiswert und Volatilitätsindex: Steigt der VDAX-NEW, fällt der DAX und umgekehrt. Kein Wunder also, dass der erstmals im Jahr 1993 berechnete VIX seinen Höchststand von 89,53 Punkten inmitten der Finanzkrise am 24. Oktober 2008 markierte. Zur korrekten Einordnung dieses Rekordhochs: Der Durchschnittswert des VIX liegt bei knapp 19,5 Indexzählern.

Nach den extremen Kursentwicklungen um die Jahre 2008/09 pendelte sich der Kurs in den Folgejahren wieder auf einem deutlich niedrigeren Niveau ein. Ab 2012 überschritt der VIX nur ein einziges Mal, während der Chinakrise im August 2015, die Marke von 30 Punkten. Für das laufende Jahr zeigt sich der VIX beständig deutlich unterhalb der 20er-Marke, die längste Zeit sogar eher an der Grenze von 10 Indexzählern. Wo ist also die Volatilität hin?

Häufig gilt: Je länger die schwankungsarme Phase, umso mehr Misstrauen macht sich an den Märkten breit. Dann wird nur noch auf den Auslöser gewartet, der den VIX von seinem historisch niedrigen Rekordniveau wieder zu neuen Höhen treibt. Der Konflikt um den nordkoreanischen Machthaber Kim Jong-un war indes nur temporär in der Lage, die Volatilität anzustoßen. Das Niedrigzinsumfeld und die parallel in Aufschwungphasen befindlichen wichtigsten Wirtschaftsräume gelten als Hauptgründe für das ruhige Fahrwasser des VIX. Gewiss ist dies nur eine Momentaufnahme, weswegen die Frage wann wieder ein Sturm über das Börsenparkett fegt, wie ein Damoklesschwert über den Märkten schwebt. Eine jüngst veröffentlichte Studie der ETH Zürich, die 40 Blasen an den Finanzmärkten untersuchte, kommt zu dem Ergebnis, dass in zwei Drittel der Fälle eine Periode geringer Volatilität dem Absturz vorausging. Wichtigstes Ergebnis der Forscher um Didier Sornette ist allerdings, dass die Volatilität kein verlässlicher Indikator für die Reifung einer Blase – also für die Beantwortung der Frage nach dem Wann – ist.

Neben den Möglichkeiten, Aktien durch Short-Geschäfte auf Einzelaktien oder Indizes bzw. durch das Setzen von Stop-Loss-Limits gegen Kurskorrekturen zu sichern, können auch Kontrakte auf Volatilitätsindizes zu diesem Zweck genutzt werden. Da der VIX im Falle eines Kurssturzes des S&P 500 um ein Vielfaches stärker steigt, stellt dieser Sicherungsmechanismus eine attraktive Alternative zu den klassischen Methoden dar. Beispielsweise vervierfachte sich der US-amerikanische Volatilitätsindex im Jahr 2008, wohingegen der Aktienmarkt „lediglich“ um 30 Prozent einbrach. Das gleiche Bild zeigte sich Mitte August, als der EURO STOXX 50 innerhalb von zwei Tagen um 3,5 Prozent fiel und sich die Volatilität (gemessen am VSTOXX) im gleichen Atemzug fast verdoppelte.  Wer einen dauerhaften Schutzmantel um seinen Aktienbestand wünscht, kann sich eines mehrere Monate laufenden Titels bedienen, soweit das aktuelle Marktregime dies zulässt. Andernfalls ist auch eine rollierende Strategie, die den Vorteil eines anpassbaren Absicherungsgrads birgt, realisierbar.

Neben dem naheliegenden Gedanken, sich mit Hilfe von Kontrakten auf Volatilitätsindizes abzusichern, eröffnen diese auch die Option, die Schwankungen als Renditequelle für das Portfolio zu nutzen. Die Grundidee der Strategie kennzeichnet sich durch den Aspekt, dass in einer schwankungsarmen Phase günstig Kontrakte gekauft wurden, die während einer Marktphase kurzzeitig fallender Aktienkurse zu einem höheren Kurs verkauft werden. Als Beispiel kann die Entwicklung des S&P 500 und VIX Mitte August angeführt werden. Während der dem VIX zugrundeliegende Index binnen Stunden um rund 1 Prozent nachließ, kletterte zeitgleich der Kurs des Volatilitätsindex um über 20 Prozent.

Wichtig zu beachten ist hierbei, dass kurzfristige Papiere entsprechend stärker auf Kurskorrekturen reagieren als mittelfristige oder langlaufende Futures. Die Krux bei einer solchen Strategie ist demnach die detaillierte Marktbeobachtung, da die implizite Volatilität am Markt binnen Stunden um ein Vielfaches steigen und schnell, wenn auch meist langsamer, wieder in ruhiges Fahrwasser finden kann.

Die implizite Volatilität ist nicht mit der historischen Schwankungsintensität zu verwechseln. Die ex post gemessene Volatilität fällt mehrheitlich niedriger aus als die implizite Volatilität zum Zeitpunkt der Betrachtung. Volatilitätsindex-Futures eignen sich zur Implementierung von Absicherungsstrategien, optional besteht ebenso die Möglichkeit zur Renditegenerierung mit Hilfe von Stillhaltergeschäften. Details zu Beispielen der erfolgreichen Umsetzung können mit dem Autor diskutiert werden.

Konkrete Hinweise

• Die historische Volatilität stellt kein geeignetes Risikomaß dar.
• Die Implementierung einer Strategie fordert aufgrund der thematischen Komplexität sowie hinsichtlich der operativen Umsetzung Zeit.
• Die zurzeit niedrige Volatilität ermöglicht eine Portfolioabsicherung zu attraktiven Konditionen.
• Es existieren Volatilitätsindizes zu diversen Basiswerten (Aktien, Anleihen, Rohstoffen etc.), die zu Diversifikationszwecken genutzt werden können.
• Eine Diversifizierung im Bereich Aktien ist entsprechend der geographischen Allokation sinnvoll. Dabei sollte beachtet werden, dass der europäische VSTOXX (Basiswert: EURO STOXX 50) im Vergleich zum US-amerikanischen VIX weniger liquide ist.

28. August 2017